La paradoja RWA: ¿Por qué está condenada la "semi-on-chain"?

Autor: long_solitude

compilador: Daisy, Mars Finance

¿La criptomoneda tokeniza las finanzas tradicionales o las finanzas tradicionales tradicionalizan?

La industria financiera ha estado experimentando una transformación en sus modelos de negocio. A lo largo de las décadas, hemos visto el auge de inversiones alternativas como el capital privado, el capital riesgo y, especialmente, el crédito privado. El crédito privado se ha convertido en uno de los sectores de más rápido crecimiento en el sector financiero.

La estrella de fusiones y adquisiciones, Ken Moelis, lamentó recientemente el declive de los banqueros de fusiones y adquisiciones. Hoy en día, las estructuras alternativas de financiación mixta son más rentables que las empresas de compra y venta.

Para inversores centrados en criptomonedas como nosotros, la financiación alternativa puede incluir completamente elementos tokenizados de productos estructurados on-chain y estructuras de capital. Pero sería una pena que esta oportunidad acabara siendo aprovechada por banqueros desempleados de fusiones y adquisiciones en lugar de por fundadores rentables de proyectos cripto.

Hasta la fecha, los únicos productos que realmente aceptan el sistema financiero tradicional son las stablecoins y Bitcoin. DeFi (finanzas descentralizadas) no ha despegado realmente fuera del espacio cripto, y su rendimiento sigue estando muy ligado al volumen de operaciones.

Una de las direcciones futuras es construir una estructura de capital totalmente on-chain (deuda, capital y activos tokenizados entre medias) desde abajo hacia arriba. A las finanzas tradicionales les encantan los rendimientos y los productos estructurados. Aunque muchos de nosotros hemos obtenido mil veces más beneficios del concepto de bombo en el pasado, el desarrollo futuro de la financiación institucional on-chain requerirá que nos adaptemos a nuevos desafíos.

Hemos sido despectivos con esto,

durante mucho tiempo nos han faltado activos reales (RWAs). En el pasado, lo veíamos como una forma obsoleta de "skeuomorfismo": nada más que una carcasa digital para activos existentes fuera de la cadena, que aún están sujetos a un sistema judicial tradicional completamente diferente de "el código es ley". Pero ahora, estamos reexaminando esta oportunidad aparentemente poco imaginativa pero extremadamente útil.

Limitaciones del crédito privado on-chain Tokenizar

el crédito privado on-chain básicamente solo abre nuevos canales de financiación para los prestatarios. Plataformas como Maple Finance han impulsado mucho este proceso. Pero en caso de deterioro o impago de capital, los prestamistas solo pueden confiar únicamente en el sistema judicial existente (y en equipos de plataforma como Maple) para recuperar fondos. Para empeorar las cosas, este tipo de deuda suele emitirse en mercados emergentes o fronterizos con un estado de derecho débil. Por tanto, no es en absoluto la solución perfecta defendida por los defensores (véase nuestro análisis anterior para más contexto).

El dilema de la selección adversa

es aún más alarmante respecto al problema de la selección adversa. El crédito privado on-chain para inversores minoristas en criptomonedas suele tener una calidad de activos preocupante. Aquellas oportunidades ajustadas al riesgo con rendimientos óptimos siempre estarán monopolizadas por gigantes como Apollo y Blackstone, y no llegarán en absoluto al mercado blockchain.

Ventajas únicas de los servicios nativos on-chain

Afortunadamente, existen varias empresas nativas on-chain en las que las instituciones tradicionales aún no han puesto un pie (pero que han alcanzado rentabilidad). Estos proyectos ahora deben ser audaces en sus métodos de financiación basados en sus características de generación de ingresos en la cadena.

Y en cuanto a la tokenización de los bonos estadounidenses? Es solo un truco para añadir ingresos a las estrategias DeFi, o un atajo para que los usuarios nativos de criptomonedas evadan las restricciones de depósito y retirada en moneda fiduciaria para lograr diversificación de activos, y su importancia sustancial es bastante limitada.

Exploración y dilemas de la deuda nativa on-chain

habido varios intentos en la historia de emitir deuda pura on-chain (como el Protocolo de Bonos y el DAO de Deuda), que están garantizadas por tokens de proyecto o flujos de caja futuros. Pero al final, no tuvo éxito y las razones específicas aún no se han aclarado completamente. Actualmente existen las siguientes explicaciones:

1. Agotamiento de capital y usuarios en un mercado bajista

En ese momento, muy pocos proyectos podían generar ingresos sustanciales y la liquidez del mercado era gravemente insuficiente

2. La naturaleza de capital ligero del DeFi

Una de las características más atractivas de esta industria es que puede operar un protocolo multimillonario con un equipo optimizado. El coste de la expansión marginal es casi

cero. La ventaja alternativa de la venta

tokens OTC a inversores específicos por el mercado no solo recauda fondos, sino que también obtiene respaldos de crédito social y estatus; estos recursos pueden convertirse en crecimiento de TVL (total bloqueado) y aumentos de precio de la

moneda4. La ventaja aplastante de los mecanismos de incentivos

es mayor que la minería de liquidez, Incentivos sofisticados como recompensas en puntos y productos de bonos no son competitivos en cuanto a rendimiento

5. Niebla regulatoria de los instrumentos de deuda

Las regulaciones relevantes nunca han estado claramente definidas

. Por estas razones, los fundadores de DeFi siempre han carecido de la motivación para explorar canales alternativos de financiación.

Ingresos Programables y Finanzas Embebidas

Creemos firmemente que las empresas on-chain merecen un coste de capital menor que las empresas tradicionales. El término "corporativo" aquí se refiere específicamente a proyectos relacionados con DeFi; al fin y al cabo, este es el único sector en el sector cripto que realmente genera ingresos. Esta ventaja de coste de capital se basa en que todos los ingresos se generan en cadena y son totalmente programables. Estos proyectos pueden vincular directamente los ingresos futuros a las obligaciones crediticias.

Dilema de deuda en las finanzas tradicionales

En el sistema financiero tradicional, los instrumentos de deuda suelen tener cláusulas que restringen el nivel específico de apalancamiento de las empresas. Una vez que se activa la cláusula de impago, los acreedores tienen derecho a iniciar procedimientos para apropiarse de los activos empresariales. Pero el problema es que los acreedores no solo necesitan estimar el rendimiento del negocio, sino también monitorizar los costes en todo momento, porque precisamente esas dos variables afectan a los términos y condiciones.

El avance estructural del crédito on-chain se

basa en ingresos programables, y los inversores en crédito on-chain pueden eludir completamente la estructura de costes de las empresas y prestar directamente a los ingresos. Esto significa que las empresas pueden acceder a financiación a un tipo mucho inferior al de la financiación con capital (según las declaraciones PNL). Proyectos como Phantom, Jito o Jupiter se suponía que podían asegurar cientos de millones de dólares en financiación de grandes inversores institucionales usando sus ingresos on-chain como garantía.

Entornos flexibles mediante contratos inteligentes:

• los ingresos del proyecto disminuyen, la proporción asignada a los acreedores aumenta automáticamente (reduciendo el riesgo de impago).
• Cuando los ingresos crecen rápidamente, la proporción correspondiente se reduce dinámicamente (manteniendo el plazo crediticio acordado).

Esta arquitectura financiera integrada está redefiniendo el flujo de capital y valor.

Exploración práctica de la financiarización de ingresos on-chain

Tomemos pump.fun ejemplo: si recauda 1.000 millones de dólares de un fondo de pensiones, cuando el nuevo tipo de interés cambiario disminuya (como en la situación reciente), el fondo de pensiones puede hacerse cargo del contrato inteligente hasta que se resuelva la deuda. Aunque se debate la viabilidad de medidas tan radicales, esta dirección merece ser explorada.

Aplicaciones avanzadas de los ingresos on-chain Los ingresos on-chain

no solo cumplen con obligaciones crediticias básicas, sino que también realizan:

• reembolso automático de reclamaciones de diferentes reclamaciones prioritarias en la estructura de capital (deuda subordinada y senior),
• mecanismo de pago condicional de activación
,
• subastas y refinanciación de
• deuda. Los ingresos se escalonan y titulizan según el tipo de negocio

Limitaciones de la financiación por tokens En comparación

con vender tokens extrabursátil con descuento respecto a los fondos de cobertura, que a menudo cubren o venden fuera de bursa, la titulización por ingresos debería ser una opción de financiación más económica. Los ingresos por proyectos pueden generarse de forma sostenible, mientras que la oferta de tokens es limitada. Aunque la venta de tokens es conveniente, no es sostenible para proyectos a largo plazo. Animamos a los equipos que se atreven a hacerse un nombre a crear nuevos paradigmas de financiación, no a ceñirse a las normas.

El sistema de referencia para el comercio electrónico tradicional

es el modelo anterior, que en el comercio electrónico tradicional se denomina "adelanto de efectivo para comerciantes" o "préstamo a tipo de factor". Procesadores de pagos como Stripe y Shopify proporcionan capital operativo a los comerciantes a los que sirven a través de sus propios vehículos de inversión. El tipo de interés efectivo de estos préstamos suele alcanzar el 50-100% o más, y no existe un mecanismo de descubrimiento de precios: el comerciante está firmemente vinculado al sistema de pagos como tomador del precio.

Avance en la financiación embebida on-chain

Este modelo de financiación embebida (en la app) brillará on-chain:

1. pagos programables soportan pagos condicionales, flujo de dinero en tiempo real
2. , permitiendo estrategias de pago más complejas (como descuentos específicos para clientes)
3. Stripe mediante superposiciones de comerciantes y adquisiciones puente, Este modelo de algoritmo primero se está implementando
para
4. promover la adopción de stablecoins entre comerciantes y consumidores.

Pero la pregunta clave es: ¿puede este modelo abrir la puerta al capital sin permisos y fomentar la competencia? Es poco probable que las empresas de pagos abandonen el foso, permitiendo que instituciones externas presten a sus comerciantes. Esta puede ser la oportunidad emprendedora para el comercio cripto nativo on-chain y soluciones de capital sin permisos.

Si

valor del capital de la empresa proviene íntegramente de los ingresos en cadena (es decir, no hay otras fuentes de ingresos), entonces la tokenización de acciones es una elección inevitable. En la fase inicial, puede que no se adopte la forma estándar de capital, pero sí se puede adoptar una estructura mixta entre los derechos del acreedor y el capital.

El reciente lanzamiento de Backed.fi acción tokenizada de Coinbase ha atraído la atención. El esquema posee las acciones subyacentes a través de un custodio suizo y ofrece reembolsos en efectivo para los usuarios que completan el KYC. El propio token es un estándar ERC-20 y disfruta de los beneficios de componibilidad del DeFi. Sin embargo, este diseño solo beneficia a los participantes del mercado secundario, y Coinbase como emisor no recibe beneficios sustanciales, ni financiación onchain a través de la herramienta ni aplicaciones innovadoras de herramientas de renta variable.

Aunque la tokenización de acciones (y otros activos) se ha convertido en un concepto popular en los últimos tiempos, aún existen casos realmente emocionantes que están por surgir. Esperamos que este tipo de innovación esté impulsada por plataformas con canales de distribución extensos que puedan beneficiarse de acuerdos blockchain, como Robinhood.

Otra dirección de desarrollo de la tokenización de renta variable es crear gigantes on-chain que puedan obtener financiación casi ilimitada a un coste muy bajo con ingresos on-chain, demostrando al mercado tradicional que la solución de half-hang no funciona: ni bien on-chain todos los ingresos a una organización totalmente on-chain ni se quedan en Nasdaq.

En cualquier caso, la tokenización de renta variable debe implementar nuevas características o cambiar el perfil de riesgo de renta variable: ¿Pueden las empresas totalmente tokenizadas reducir el coste de capital gracias a sus estados de resultados en tiempo real en la cadena? ¿Puede el evento de verificación on-chain oracle activar la emisión condicional de acciones y cambiar el mecanismo actual de oferta de mercado (ATM)? ¿Se pueden desbloquear incentivos de capital para empleados basándose en hitos on-chain en lugar de tiempo? ¿Puede una empresa cobrar todas las comisiones incorridas por sus propias transacciones bursátiles en lugar de transferirlas a un corredor?

Conclusión

Siempre nos enfrentamos a dos caminos de desarrollo: de arriba hacia abajo y de abajo hacia arriba. Como inversores, siempre buscamos lo segundo, pero cada vez más cosas en el espacio cripto se están realizando a través de lo primero.

Ya sea la tokenización de acciones, vehículos de crédito o productos estructurados basados en ingresos, la pregunta central sigue siendo la misma: ¿Se pueden desbloquear nuevas formas de formación de capital? ¿Se pueden crear funciones incrementales para instrumentos financieros? ¿Pueden estas innovaciones reducir el coste de capital para las empresas?

Así como el sector tradicional de capital riesgo tiene arbitraje sobre el capital privado y los mercados públicos (la tendencia es seguir siendo privatizado en lugar de cotizado), predecimos que la oposición binaria entre capital on-chain y off-chain acabará desapareciendo: solo habrá ventajas y desventajas en el futuro. Probablemente estemos equivocados al juzgar que el crédito on-chain vinculado a ingresos puede no reducir el coste del capital (o incluso más), pero en cualquier caso, aún no se ha formado un verdadero mecanismo de descubrimiento de precios. Para lograrlo, necesitamos avanzar por la maduración de los mercados de capital on-chain, prácticas de financiación a gran escala y la incorporación de nuevos actores del mercado.